Risk Altýndaki Þirketler

[stockbroker]

Bugün tesadüfen gördüðüm, Gedik Yatýrým Tarafýndan hazýrlanmýþ 28.01.2009 tarihli kapsamlý bir araþtýrma raporunu bu topiðe fýrsat buldukça kýsým kýsým aktarmaya çalýþacaðým.

Sizlerden ricam, raporun bütünlüðünün bozulmamasý için topiðe mesaj yazmamanýzdýr.

[stockbroker]

ÞÝRKETLER’ÝN FON BULMADA ORTAK ÝLÝÞKÝSÝ
ve
ÇEÞÝTLÝ RÝSK ALTINDAKÝ ÞÝRKETLER ÝNCELEMESÝ

Global ekonomik kriz nedeniyle finans sektöründe kredi musluklarý sýkýlýnca þirketler de kendilerine alternatif
finansman yollarý aramaya baþladý. Bu durum reel sektörü ciddi bir fonlama sýkýntýsýyla karþý karþýya býrakýrken,
ana ortaðý güçlü olan þirketler þanslý görünüyorlar. Zira þirketler ihtiyaç duyduklarý kaynaðý saðlamakta zorlanýnca
ana ortaklarýndan kaynak teminine gitmektedir. Ancak bu tür kaynaklarda özellikle fon saðlayýcý þirketin zora
düþmesi ile sorunun daha da büyüyebileceðine dikkat çekmekte fayda vardýr. Önceki çalýþmamýzda 4. çeyrekte
borsadaki finans þirketleri dýþýndaki 250 þirketin 5.7 milyar TL kur farký gideri ile karþý karþýya kalacaðýný
ve bu riskin 2009 yýlýnda da devam ettiðini göstermiþtik. Þimdiki çalýþmamýzda þirketlerin fon bulmada
sýkýntý yaþayýp yaþamadýklarýna ve banka dýþýndaki fon kaynaklarýna (Ana ortaklardan borç alma, sermaye
artýrýmýna gitme, ticari alacaklarýn tahsili) iliþkin risk altýndaki þirketleri inceleyip öne çýkan þirketlere daha
detaylý baktýk.

Hazýrlayan:Yunus Kaya (Araþtýrma Uzmaný)

[stockbroker]

Þirketler, borç alarak ya da özkaynaklarýný kullanarak aktifleri için kaynak saðlarlar. Þirketlerin özkaynaklarýný
artýrmalarýnýn temel yolu kâr etmektir. Gayrimenkul/iþtirak satýþlarý bu amaçla kullanýlabileceði gibi bedelli
sermaye artýrýmý için ortaklara baþvurulabilir. 2009 yýlý þirketler açýsýndan kâr etme açýsýndan zor bir yýl olacaktýr.
2008/9 itibariyle 311 borsa þirketinin 194’ü (%62’si) kâr, 117’si (%38’i) zarar etmiþtir. Olumsuz performans
gösteren þirketlerden 89’u kârýný azaltýrken, 76’sý kârdan zarara geçmiþtir. 2009 yýlýnda kâr eden Þirket sayýsýnýn
% 50’ye kadar gerilemesi muhtemeldir. 2009 yýlýnda toplam þirket kârlarýnýn % 20 azalmasýný beklemekteyiz.

Finansman sýkýntýsý þirketlerin diðer bir önemli sorunu olacaktýr. Yüksek borçlu olan þirketler bu borcu
ödeme gücüne sahip deðillerse çevirmeye çalýþacaklardýr. Ancak bunun ne kadar baþarýlý olacaðý þirketini
akýbetini belirleyebilir. Örneðin Ceylan Tekstil, 2008 yýlýna kadar baþarýlý bir modelle faaliyetini sürdürürken kriz
nedeniyle satýþlarýnýn % 60’ýný yaptýðý H&M’in alýmlarýný durdurmasý ile borçlarýný ödemede sorun yaþamýþ, kimi
borçlarýna karþýlýk gayrimenkullerini verirken hakkýnda 2008 yýlýnda 16, 2009 yýlý Ocak ayýnda 3 icra takip davasý
açýlmýþtýr. Þirket’in kýsa vadeli finansal borçlarýný ödeyememesi nedeniyle uzun vadeli borçlar da muaccel hale
gelmiþ ve tüm borcun kýsa vadeli olarak gösterilmesi gerekmiþtir. En büyük alacaklýsý olan Halk Bankasý’nýn 6.7
milyon TL alacaðý için baþlattýðý haciz Þirketi zor duruma düþürmüþtür.

[stockbroker]

Ana ortaðý bir grup olan þirketlerin fonlama konusunda avantajý bulunmaktadýr. Þöyle ki kaynak bulmakta
sýkýntý yaþayan Þirket, ana ortaðýndan ya da iliþkili þirketlerden kýsa/uzun vadeli borç alabilmekte ve sýkýntýlý
dönemi atlatana kadar bu imkaný kullanmaktadýr. Eðer Þirket nakit üretebiliyorsa bu kez iliþkili þirketleri/ana ortaðý
fonlamakta ve nakdini o þirketlere kullandýrmaktadýr. Ancak bu konularda SPK’nýn denetimi ciddi boyutlardýr. Son
bir yýldýr dipnotlarda her þirket iliþkili taraflarla olan alacak/borç iliþkisini detaylý olarak göstermektedir. Bu konuda
en dikkat çekici örneklerden biri de SPK’nýn, Uzan grubu hakkýnda Kepez Elektrik’in kaynaklarýný, iliþkili olunan
þirketlere aktararak halka açýk olan Kepez Elektrik ortaklarýnýn hak ve menfaatlerini zedelemesi nedeniyle dava
açmasý olmuþtu.

2008/9 itibariyle kendi kaynaklarýyla, kendi grup þirketlerini yada ortaklarýný þirketleri fonlayan þirketleri net
fonlama yoluyla (“iliþkili taraflardan ve diðer kýsa vadeli alacaklar” kaleminden “iliþkili taraflara ve diðer kýsa vadeli
borçlar” çýkararak hesaplandý) bulduk. Böylece sadece ortaklarýný deðil baþka kurum ve kiþileri fonlayanlarý da
görmüþ olduk. Sýralama ise þirketlerin net fonlamalarýnýn özsermayelerine oranýna göre yapýlmýþtýr. Çalýþmanýn
devamýnda sermaye ve nakit ihtiyacý duyabilecek Þirketler ile ticari alacak riski taþýyan þirketleri ortaya koymaya
çalýþtýk. Rakamlarýn tamamý TL olup, 9. ay sonu verileri (spor kulüplerinde 6 aylýk) kullanýlmýþtýr.

[stockbroker]

BAÞKALARINCA FONLANAN ÞÝRKETLER

Global ekonomik kriz nedeniyle bankalar ve faktoringçiler kredi musluklarýný iyice kýstý. Bu durum da reel sektörü
ciddi bir fonlanma sýkýntýsýyla karþý karþýya býraktý. Þirketler ihtiyaç duyduklarý kaynaðý saðlamakta zorlanýnca ana
ortaklarýndan kaynak teminine gitmektedir. Durumu iyi olan þirketler ise Ana Ortak’tan kaynak saðlayarak
bankadan bir miktar daha iyi faizle nemalandýrmaktadýr. Bu tür kaynaklarda yaþanabilecek sorun özellikle fon
saðlayýcý Þirket’in zora düþmesi ile ortaya çýkabilir. Yeni kaynak ihtiyacý ortaya çýkýnca bu imkanýn da ortadan
kalkmasý Þirketi daha da zor duruma düþürebilir.

Fonlamada sýkýntý yaþayýnca ana ortaktan kaynak saðlayan þirketlere taze örnek olarak Kent Gýda ve Ak Enerji’yi gösterebiliriz.

Kent Gýda: Þirket’in 2008/9 itibariyle yoðun bir ticari iliþki içinde bulunduðu iliþkili taraflarýndan, herhangi bir ticari
olmayan alacaðý ve borcu bulunmamaktadýr. 458 milyon TL aktif büyüklüðü olan Þirket’in özsermayesi 216 milyon
TL iken, kýsa vadeli borçlarý 230 milyon TL’dir. 2008 yýlýnýn ilk 9 ayýnda ihtiyacý olan nakdin 95 milyon TL’sini kredi
olarak alan Þirket’in kýsa vadeli finansal borç tutarý 147 milyon TL’ye yükselmiþtir. Þirket yönetimi artan finansal
borç baskýsý üzerine 30 Aralýk 2008’de, kýsa vadeli kredilerin kapatýlmasýnda kullanýlmak ve Türkiye'de faaliyet
gösteren üç bankanýn kredi maliyetleri ortalamasýný geçmemek üzere ve bir yýl vadeli, vade bitiminden itibaren bir
yýl daha uzatma veya erken ödeme opsiyonlu azami 70 milyon TL'sýna kadar kredinin, ana ortaðý Cadbury
grubuna dahil þirketlerden saðlanmasýna karar vermiþtir.

Ak Enerji: Yatýrýmlarý için uzun vadeli kredi imkanlarýný kullanan Þirket'in 9. ay sonu itibariyle net borcu 96 milyon
TL seviyesindedir. Ak Enerji, %45 ortaðý bulunduðu Akcez Enerji Yatýrýmlarý Sanayi ve Ticaret A.Þ.'nin
sermayesinin 250.000.000 TL'den 499.750.000 TL'ye yükseltmesi nedeni ile doðan rüçhan hakkýný kullanarak
112.387.500 TL nakit sermaye ödemesine katýlacaðýný 26 Ocak 2009'da açýklamýþtýr. Artýrýlacak sermaye'nin
tamamýný ise Þirket, ortaðý olan Akkök Sanayi Yatýrým ve Geliþtirme A.Þ.'nden saðlamýþtýr. 68.4 milyon dolar
tutarýndaki bir yýllýk borcun maliyeti %6.13'dür. Akkök Sanayi'nin para kaynaðý ise Akenerji'deki % 20.5'lik payýnýn
CEZ'e çok baþarýlý bir þekilde 165 milyon dolara satýþý olmuþtur.

[stockbroker]